Ιστότοπος FED 6 Σεπτέμβρη 22: To 1/3 της κερδοφορίας των 500 ισχυρότερων επιχειρήσεων των ΗΠΑ οφείλεται: α) στη μειωμένη φορολογία β) στα μειωμένα επιτόκια δανεισμού.

 

Δημοσίευση στον ιστότοπο της FED. Ο τίτλος είναι ο εξής: «H επικείμενη μακροπρόθεσμη επιβράδυνση της αύξησης των εταιρικών κερδών και των αποδόσεων των μετοχών»

Εισαγωγικά

Το έγγραφο, εκτεταμένα αποσπάσματα του οποίου θα παρουσιάσουμε στην ελληνική σε αυτό το σημείωμα, είναι δημοσιευμένο στον ιστότοπο της Ομοσπονδιακής Κεντρικής Τράπεζας των ΗΠΑ, της FED. Πρόκειται για μια ερευνητική εργασία του δόκτορα συνεργάτη της FED Michael Smolyansky πάνω στην κερδοφορία των μη τραπεζικών επιχειρήσεων του χρηματιστηριακού δείκτη S&P 500 που περιλαμβάνει τις ισχυρότερες 500 επιχειρήσεις των ΗΠΑ από άποψη κεφαλαιοποίησης (δηλαδή του αθροίσματος των τιμών των μετοχών τους). Δηλαδή πρόκειται για μια έρευνα πάνω στη κερδοφορία των μονοπωλίων των ΗΠA.

Διαβάζουμε τη σύνοψη του πορίσματος της έρευνας στην πρώτη παράγραφο:

«Τις τελευταίες δύο δεκαετίες, τα εταιρικά κέρδη των εισηγμένων στο χρηματιστήριο εταιρειών έχουν ενισχυθεί σημαντικά από τη μείωση των δαπανών για τόκους και τους χαμηλότερους εταιρικούς φορολογικούς συντελεστές. Το βασικό εύρημα αυτού του σημειώματος είναι ότι η μείωση των δαπανών σε τόκους και φόρους είναι υπεύθυνη για το ένα τρίτο της συνολικής αύξησης των κερδών για τις μη χρηματοπιστωτικές εταιρείες του S&P 500 κατά την προηγούμενη περίοδο των δύο δεκαετιών.»

Όπως, καταλαβαίνετε, σε ανύποπτο χρόνο, πριν εμφανιστούν οι πρώτες μαζικές απολύσεις στον τεχνολογικό κλάδο τον Νοέμβρη του 22 (πάνω από 150.000) και πριν χρεοκοπήσει η SVB τον Μάρτη του 23, όταν η FED μόλις είχε αρχίσει να ανεβάζει τα επιτόκια δανεισμού, στον ιστότοπό της ανηρτείτο ο βασικός λόγος για την εφαρμογή των μέτρων που σήμερα γνωρίζουμε με κάθε βεβαιότητα (δείτε το σημείωμα με την προσφορά χρήματος Μ1) ότι έφεραν τον πληθωρισμό σε ΗΠΑ και Ευρώπη: τα χαμηλά επιτόκια και η ποσοτική χαλάρωση, και αυτός ο λόγος -για την εφαρμογή αυτών των μέτρων- δεν είναι άλλος από την:

εξασφάλιση της ανώτατης κερδοφορίας των μονοπωλίων και μάλιστα κατά το 1/3 μαζί με τις φοροαπαλλαγές που οι τελευταίες μετακυλίονται στον κρατικό προϋπολογισμό (λιγότερα έσοδα), στα δημοσιονομικά ελλείμματα και εντέλει στο δημόσιο χρέος που έχει εκτιναχθεί.

Ο αμερικανικός ιμπεριαλισμός αποκαλύπτεται. Τα μονοπώλια των ΗΠΑ, δηλαδή οι 500 ισχυρότερες επιχειρήσεις των ΗΠΑ, επέβαλαν αυτή την πολιτική που έρχεται σε σύγκρουση με τους όρους της ελεύθερης αγοράς που διδάσκει κάθε κλασικό εγχειρίδιο μακροοικονομίας στο πρώτο έτος σχολής οικονομικών, ήτοι το επιτόκιο δανεισμού θα καθοριστεί από την ισορροπία ανάμεσα στη προσφορά των αποταμιεύσεων των ιδιωτών και τη ζήτηση δανεικών για επενδύσεις. Οι τράπεζες χρησιμοποιούν τις αποταμιεύσεις για να παρέχουν δάνεια στους καπιταλιστές. Αν ο ρυθμός αποταμίευσης μειώνεται, τότε μειώνεται και η προσφορά για δανεικά.

Ο ρυθμός αποταμίευσης στις ΗΠΑ. Εχει πέσει κάτω από το 5%. Κατά τις δυο τελευταίες δεκαετίες κυμαινόταν συνήθως κάτω από 5%. Αυξήθηκε μετά το 2015 λόγω της προσωρινής ύφεσης και αργότερα οι μεγάλες αυξήσεις ήταν στο λοκντάουν. Πριν τη δεκαετία του 90 ο  ρυθμός αποταμίευσης κυμαινόταν πάνω από 10%

Στις ΗΠΑ ο ρυθμός της αποταμίευσης των νοικοκυριών μειώνεται και αντιθέτως αυξάνεται παντού (από τα νοικοκυριά, τις επιχειρήσεις τραπεζικές ή μη, το ίδιο το κράτος) η μόχλευση: ο λόγος των συνολικών χρεών προς τα ίδια κεφάλαια, ή προς τον συνολικό ισολογισμό τους, επιτρέποντας για μεγάλη περίοδο την υψηλή κερδοφορία τόσο των χρηματιστικών κολοσσών, όσο και των μονοπωλίων, όταν τα επιτόκια δανεισμού είναι χαμηλά. Η μόχλευση όταν η οικονομία βρίσκεται σε άνθιση ή αναζωογόνηση περιγράφει την ισχύ του χρηματοπιστωτικού συστήματος μιας χώρας. Οι επενδύσεις αυξάνονται με λιγότερη ρευστότητα στο χαρτοφυλάκιο των επιχειρήσεων και οι πληρωμές μετατίθενται στο μέλλον (διογκώνεται το συνολικό χρέος τους). Εδώ θα εξετάσουμε τη μόχλευση των μονοπωλίων. Η υψηλή μόχλευση ενέχει τεράστιους κινδύνους και ρίσκα, που όμως, ένα μονοπώλιο, που συνενώνει εκατοντάδες επιχειρήσεις στο ενεργητικό του, είναι σε θέση να πάρει προκειμένου να εξασφαλίσει την ανώτατη κερδοφορία του. Οι μη μονοπωλιακές επιχειρήσεις θα ακολουθήσουν αναγκαστικά για να εξασφαλίσουν έστω το μέσο κέρδος. Αν δεν το κάνουν, θα χάσουν στον άγριο ανταγωνισμό.

Θα δουμε σε άλλο σημείωμα πως με την υψηλή μόχλευση και τα χαμηλά επιτόκια οι κολοσσοί του χρηματιστικού κεφαλαίου βγάζουν πολύ περισσότερα κέρδη, αξιοποιώντας στον κύκλο του τοκοφόρου κεφαλαίου δανείων για αγορά κατοικίας ή δανείων επιχειρήσεων, χρηματιστηριακούς τίτλους (securities) που μεταπωλούν στην χρηματιστηριακή αγορά. Οι τράπεζες κερδίζουν τόσο από τμήμα των τόκων των δανειζόμενων, όσο και από τον τίτλο που μεταπωλούν σε μεγαλύτερη αγοραία αξία από το δάνειο που εξέδωσαν. Όταν τα δάνεια αυξάνονται σωρηδόν από το δέλεαρ των χαμηλών επιτοκίων (π.χ. για αγορά κατοικίας), οι τράπεζες βγάζουν πολύ περισσότερα κέρδη, απ’ ότι θα έβγαζαν αν τα επιτόκια ήταν υψηλά. Αυτό είναι ένα ισχυρό προνόμιο του αμερικανικού ιμπεριαλισμού, τόσο λόγω της ισχυρής του κεφαλαιακής του ισχύος διεθνώς, όσο και του γεγονότος ότι το δολάριο είναι παγκόσμιο αποθεματικό νόμισμα. Σχεδόν όλες οι χώρες ως τώρα «δανείζουν» τις ΗΠΑ, αποθεματοποιώντας τα κέρδη τους σε αμερικανικά ομόλογα. Οι ευρωπαίοι ιμπεριαλιστές ακολουθούν τα χνάρια των ΗΠΑ, για να μπορούν να αντέξουν στον ανταγωνισμό. Αν η FED είχε μηδενικά επιτόκια, η ΕΚΤ είχε αρνητικά επιτόκια. Με την ενιαία αγορά της ΕΕ και ειδικά με το ενιαίο νόμισμα, οι μεγάλες ιμπεριαλιστικές δυνάμεις της Ευρώπης (Γαλλία, Γερμανία κυρίως και μετέπειτα Ιταλία) ενισχύουν την κεφαλαιακή τους ισχύ και σε ορισμένο βαθμό μπορούν να αντισταθμίζουν την ισχύ του πετροδολαρίου.

Οι αμερικανοί μικροαστοί υπερασπιστές του καπιταλισμού (χαρακτηριστική η περίπτωση του οικονομολόγου Peter Schiff που έχει γίνει ιντερνετικό ίνδαλμα της στιγμής στις ΗΠΑ γιατί είχε προειδοποιήσει χρόνια τώρα για τη διόγκωση του πληθωρισμού), εξανίστανται, ζητούν «μικρότερο κράτος» (μικρότερα ελλείμματα), καταγγέλλουν τον «σοσιαλισμό» των μεγάλων τραπεζών (τα bailouts προς όφελός τους) και τους «ανίκανους διαχειριστές» της νομισματικής (FED) και δημοσιονομικής πολιτικής (Treasury, υπουργείο Οικονομικών). Στην Ελλάδα ο  Βαρουφάκης τους ακολουθεί κατά πόδας. Καταγγέλλει τους διαχειριστές της νομισματικής πολιτικής ως ανίκανους που «δηλητηριάζουν το χρήμα» γιατί απομακρύνθηκαν από τους κανόνες των μακροοικονομικών εγχειριδίων της «ελεύθερης αγοράς», με… οδυνηρό αποτέλεσμα να μην μπορεί πια να υπάρχει ένα επιτόκιο ισορροπίας ανάμεσα στη προσφορά και ζήτηση χρήματος που δεν θα οδηγεί…σε χρεοκοπίες τραπεζών.

Αλλά αυτός είναι ο ρόλος ενός σοσιαλδημοκράτη, εν δυνάμει διαχειριστή του συστήματος. Επιδιώκει πάση θυσία να συσκοτίσει το γεγονός ότι χωρίς αυτά τα μέτρα δεν θα εξασφαλιζόταν η ανώτατη κερδοφορία των μονοπωλίων και ότι ο σύγχρονος καπιταλισμός στο ανώτατο μονοπωλιακό του στάδιο, είναι ένας καπιταλισμός που σαπίζει, που δεν επιδέχεται καμιάς γιατρειάς, παρά μόνο συθέμελης ανατροπής.

Δεν τελειώσαμε με το πόρισμα του ερευνητή μας, έχει κι άλλο ενδιαφέρον. Συνεχίζουμε να διαβάζουμε στην ίδια παράγραφο:

«Υποστηρίζω ότι η ώθηση των εταιρικών κερδών από χαμηλότερους τόκους και φόρους είναι απίθανο να συνεχιστεί, κάτι που σηματοδοτεί σημαντικά χαμηλότερη αύξηση των κερδών, και συνεπώς τις αποδόσεις των μετοχών, στο μέλλον».

Ο ερευνητής μας αφού εξετάσει τον σημαντικό αντίκτυπο της μείωσης της φορολογίας και του επιτοκίου στην ανώτατη κερδοφορία των μονοπωλίων προσφεύγει σε μια μετρική που δείχνει τις κεφαλαιακές αποδόσεις στο χρηματιστήριο. Διαπιστώνοντας, λοιπόν, σταθερά χαμηλές τιμές για τις κεφαλαιακές αποδόσεις σε παρατεταμένη χρονική περίοδο και διαβλέποντας ότι δεν υπάρχει πια άλλο περιθώριο κερδοφορίας από χαμηλή φορολογία και χαμηλό επιτόκιο, ο ερευνητής μας καταλήγει στο συμπέρασμα ότι στο μέλλον θα έχουμε …επιβράδυνση στην αύξηση των εταιρικών κερδών και στις αποδόσεις των μετοχών. Τότε που τα έγραφε αυτά, δεν ήξερε ότι ο πληθωρισμός τελικά  ήρθε για να μείνει στη ζωή μας και ότι ο διοικητής της FED θα ανέβαζε το επιτόκιο δανεισμού της FED σε 5%. Η επικείμενη επιβράδυνση πλέον σημαίνει επικείμενη κατάρρευση κερδών, σημαίνει δηλαδή μια νέα διεθνής οικονομική κρίση.

Φορολογία, Εταιρικό Χρέος και Μόχλευση

Οι υπολογισμοί της έρευνας στον ιστότοπο της FED είναι πολύ απλοί και μπορεί να τους καταλάβει οποιοσδήποτε αρκεί να έχει την επιμονή και υπομονή να τους διαβάσει προσεκτικά. Θα τους εξετάσουμε μαζί, παραθέτοντας μεταφρασμένα αποσπάσματα της έρευνας και επεξηγηματικά σχόλια δικά μας, μαζί με πρόσθετες πληροφορίες για τη κατανομή του χρέους στις επιχειρήσεις στις ΗΠΑ.

 

Σχήμα 1. Στο παραπάνω διάγραμμα απεικονίζεται ο λόγος του αθροίσματος των τόκων και των φόρων προς τα συνολικά εταιρικά κέρδη προ φόρων και προ καταβολής τόκων (ΕΒΙΤ).

 

Το EBIT βγαίνει από το Εarnings Βefore Ιnterest and Τaxes, δηλαδή κέρδη προ φόρων και τόκων. Το ΕΒΙΤ είναι το άθροισμα των τόκων, των φόρων και του net income (καθαρό εισόδημα). Κάθε εισηγμένη εταιρία παρουσιάζει στον δημοσιοποιημένο ισολογισμό της το net income ανά τρίμηνο. Το net income προκύπτει αν από τις πωλήσεις αφαιρέσουμε την καταβολή μισθών, τη δαπάνη για το σταθερό κεφάλαιο (χρονιάτικη απόσβεση μηχανών, κτηρίων, δαπάνες πρώτων υλών) και αφαιρέσουμε και τους τόκους στις τράπεζες που δάνεισαν την επιχείρηση καθώς και τους φόρους που καταβλήθηκαν στο κράτος. Επομένως, ΕΒΙΤ=net income + τόκοι + φόροι.

Διαβάζουμε:

«Αρχικά, το Σχήμα 1 δείχνει ότι, από τα μέσα της δεκαετίας του 2000, οι τόκοι και οι φόροι μειώνονται σταθερά σε σχέση με τα κέρδη για τις μη χρηματοπιστωτικές εταιρείες του S&P 500. Πράγματι, πριν τη Διεθνή Οικονομική Κρίση (σ.σ. αναφέρεται στο 2008-2009) ο λόγος των δαπανών σε φόρους και τόκους προς τα κέρδη προ φόρων και τόκων (ΕΒΙΤ) ήταν αρκετά υψηλός, κυμαινόμενος γύρω στο 45%. Από το 2022: 1ο τρίμηνο, η μετρική είχε πέσει στο 26%. Με άλλα λόγια, ένα μικρότερο μερίδιο των εταιρικών κερδών καταβάλλεται τώρα στους πιστωτές και τις φορολογικές αρχές – αφήνοντας έτσι περισσότερα διαθέσιμα κέρδη στους μετόχους.»

Για να δείξει τον αντίκτυπο του μειωμένου επιτοκίου ξεχωριστά στη κερδοφορία των μονοπωλίων ο ερευνητής μας διερευνά στα παρακάτω διαγράμματα: α) τον λόγο των τόκων προς το συνολικό χρέος των επιχειρήσεων β) τη χρονική διακύμανση του λόγου των συνολικών χρεών προς τον ισολογισμό των επιχειρήσεων (τα περιουσιακά τους στοιχεία τους, μαζί με τα δανεικά τους) που περιγράφει την μόχλευση των μονοπωλίων.

 

Σχήμα 2: Το πάνω διάγραμμα απεικονίζει τον λόγο των τόκων προς το συνολικό χρέος των επιχειρήσεων.

«Τι εξηγεί αυτή τη μείωση του μεριδίου των τόκων και των φορολογικών εξόδων σε σχέση με τα εταιρικά κέρδη; Το Σχήμα 2 καθιστά σαφές ότι βασικός μοχλός ήταν η πτώση των εταιρικών επιτοκίων—η οποία από μόνη της αντικατοπτρίζει σε μεγάλο βαθμό τη σταθερή, επί δεκαετίες πτώση των αποδόσεων των ομολόγων. Το 2007, λίγο πριν από τη χρηματοπιστωτική κρίση, τα επιτόκια που αντιμετώπιζαν οι μη χρηματοπιστωτικές εταιρείες του S&P 500 - όπως καταμετρώνται από τον λόγο των δαπανών τους για τόκους προς το συνολικό χρέος - ήταν περίπου 6%. Μέχρι το τέλος του 2019, πριν από την πανδημία του COVID-19, αυτό το νούμερο είχε μειωθεί σε περίπου 3,5%, για να μειωθεί ακόμη περισσότερο έως το 2022: 1ο τρίμηνο, στο 3%.»

«Η σημαντική μείωση των εταιρικών επιτοκίων επέτρεψε τη μείωση των δαπανών για τόκους ως ποσοστό των κερδών, ακόμη και όταν η εταιρική μόχλευση αυξήθηκε, όπως φαίνεται Σχήμα 3.»

 

Σχήμα 3: Ο  λόγος των συνολικών χρεωστικών υποχρεώσεων προς τον ισολογισμό των επιχειρήσεων, που ο ερευνητής μας χρησιμοποιεί ως μετρική της μόχλευσης.

Ο ισολογισμός στις (μη τραπεζικές) επιχειρήσεις περιλαμβάνει τα στοιχεία του ενεργητικού και του παθητικού. Το παθητικό των επιχειρήσεων περιλαμβάνει τα δάνεια των επιχειρήσεων, τα οποία στο σύγχρονο καπιταλισμό παίρνουν συνήθως την μορφή ομολόγων-χρεογράφων (securities) που εκδίδουν οι ίδιες οι μεγάλες επιχειρήσεις με τη βοήθεια των τραπεζών και τα πουλάνε στη χρηματιστηριακή αγορά. Στο ενεργητικό των επιχειρήσεων κατατάσσονται οι επενδύσεις σε πάγιο κεφάλαιο (μηχανές, κτήρια), τα αποθέματα σε πρώτες ύλες (inventories) που διαθέτουν προκειμένου να διοχετεύσουν στην παραγωγή τους στην περίπτωση των βιομηχανικών επιχειρήσεων ή εμπορεύματα για μελλοντικές πωλήσεις στην περίπτωση των εμπορικών επιχειρήσεων και η ρευστότητά τους καθώς και μετοχές απ’ τις οποίες λαμβάνουν μερίσματα. Υπάρχουν κι άλλα σημαντικά στοιχεία όπως τα άυλα στοιχεία του ενεργητικού (intangible assets). Συγκεκριμένα ο «αέρας», που στα αγγλικά παρουσιάζεται ως «goodwill» και στοιχειοθετεί τη «φήμη και πελατεία» που είχε μια εταιρία όταν εξαγοράστηκε από το μονοπώλιο. Αυτή τιμολογείται πάνω από την αποτίμηση του ενεργητικού της εξαγορασμένης εταιρίας. Μη ξεχνάμε ότι μελετάμε τις ισχυρότερες επιχειρήσεις των ΗΠΑ που εξαγοράζουν συνεχώς μικρότερες επιχειρήσεις. Και βέβαια τις πατέντες και τα «δικαιώματα στην πνευματική ιδιοκτησία» που είναι πολύ σημαντικό στοιχείο του άυλου ενεργητικού των αμερικανικών μονοπωλίων γιατί έχει άμεση σχέση με τα υπερκέρδη που αντλούν τα μονοπώλια των ΗΠΑ από τους πελάτες τους σε όλο τον υπόλοιπο πλανήτη, που αναγνωρίζουν τα στοιχεία αυτά του ενεργητικού και είναι πρόθυμοι να καταβάλλουν το ανάλογο αντίτιμο στην αγορά των εμπορευμάτων τους.  

Η μόχλευση δείχνει πόσο εξαρτάται η εταιρία στις επενδύσεις της από ξένα, δανεικά κεφάλαια. Όπως παρατηρούμε στο Σχήμα 3 η μόχλευση είναι μεγαλύτερη απ’ ότι ήταν πριν την κρίση του 2008. Θα περίμενε κανείς να έχουν εκτοξευθεί και οι τόκοι ως ποσοστό του συνολικού χρέους. Αντιθέτως, οι τόκοι μειώνονται θεαματικά (Σχήμα 2) ως ποσοστό του συνολικού χρέους. Αυτό οφείλεται ξεκάθαρα στα χαμηλά επιτόκια που επικρατούσαν στις ΗΠΑ πριν τον Σεπτέμβρη του 2022, δημιουργώντας παράλληλα μια τεράστια φούσκα στο χρηματιστήριο. Τα μεγάλα μονοπώλια των ΗΠΑ επωφελούνταν των χαμηλών επιτοκίων προκειμένου να επαναγοράζουν μετοχές και να αυξάνουν την κεφαλαιοποίησή τους. Αρκετά, όπως η Amazon, ή η Tesla δεν παρείχαν καν μερίσματα για χρόνια κι εμφάνιζαν και απώλεια κερδών, παρόλα αυτά οι μετοχές τους συνέχιζαν να εκτοξεύονται, εκφράζοντας εν μέρει προσδοκίες για την κατάκτηση διεθνών αγορών. Τώρα η εικόνα αυτή με την ραγδαία αύξηση των επιτοκίων, αντιστρέφεται. Ηδη η φούσκα από τον Νοέμβρη έχει αρχίσει να σκάει στα ισχυρότερα μονοπώλια των ΗΠΑ, στα big tech, δηλαδή Αpple, Microsoft, Facebook, Amazon και ακολούθως στη τεράστια φούσκα της Τesla. Ακόμη και αν η κεφαλαιοποίησή τους φτάσει στα τάρταρα σε όξυνση της κρίσης, τα ισχυρά big tech μονοπώλια των ΗΠΑ (πλην της Tesla) είναι θωρακισμένα γιατί διαθέτουν τεράστια ρευστότητα σε σχέση με τους ανταγωνιστές τους στην εσωτερική αγορά των ΗΠΑ.

Συνεχίζεται

για οτιδήποτε νεότερο η σελίδα του μπλογκ στο φου-μπου εδω:

https://www.facebook.com/Guido1953

f